背后故事：17家药企被纳入全球最牛股票指数实力解读

5月15日凌晨，美国着名的指数编制公司MSCI （Morgan Stanley Capital International） 公布了其半年度指数调整结果，正式接纳中国A股进入MSCI新兴市场指数。消息传来，业界一片沸腾。

之所以如此，不仅仅是因为此时距离MSCI首次宣布启动对A股纳入MSCI新兴市场指数的审议及征询工作已经过去了整整五年，更在于一旦A股市场跻身MSCI指数体系，国际投资者就可以通过追踪指数来配置资金，A股市场在未来可期的时间里将迎来规模显着的境外资金的涌入，从而带来显着的利好。具体到此次A股“入摩”，一共有234支A股被纳入MSCI指数体系，其中属于生物医药行业的公司，为17家。

这些医药类企业，还可以细分至不同业务领域，一个显着的规律是，基本上入选的都是细分领域的龙头公司。例如，以研发见长的恒瑞医药、以投资并购见长的复星医药、医药流通领域的龙头上海医药、资源主导型的代表企业片仔癀、云南白药等等。

但对于这些公司而言，未来规模显着的境外资金注入只是一个随整体形势而走的大概率事件，时间还长，在当下并不足以为意。而入选MSCI指数这件事本身也并未及时在市场上给这些企业带来立竿见影的提振效果，这一点从15日收盘情况便可以看出：17家企业中，表现比较好的是白云山（涨停）、同仁堂（7.36%）、康美药业（5.56%）、通化东宝（5.51%）、复星医药（3.44%）、九州通（3.26%），而剩余的其他企业，股价并未见有太大变化。

实际上更应该看到的是，这17家中国医药类公司在第一批A股“入摩”的公司之列，其寓意的是中国医药企业正得到全球资本市场以及交易体系的认可。原伦敦某宏观对冲基金策略经理、独立财经评论人付鹏接受媒体采访时曾表示，外资遵循的几大原则，分别是大市值、高流动性、盈利能力强、低估值，还有一点就是分红。

这也正是此次被纳入MSCI指数体系的医药类公司的一个共同特点。而这些各领域的龙头企业，也正代表了中国医药产业面向全球市场的最尖端力量。

什么是MSCI？

MSCI（Morgan Stanley Capital International）系美国着名的指数编制公司，是一家集股权、固定资产、对冲基金、股票市场指数业务于一体的金融供应商，其旗下编制了多种指数。MSCI指数是全球投资组合经理采用最多的基准指数。据统计，全球前100个最大资产管理者中，97个都是MSCI的客户。

2013年6月12日MSCI宣布启动对A股纳入MSCI新兴市场指数的审议及征询工作，期间三次宣布暂时不将A股纳入，最终于2017年6月21日凌晨公布决定将中国A股纳入MSCI新兴市场指数和MSCI ACWI全球指数，纳入将从2018年6月开始实施。2018年5月15日MSCI公布了入选的234支中国A股名单。

1.研发主导型企业

17家入选的中国医药企业中，有相当比例的企业可以归属于研发主导型企业。最具代表性的有五家：恒瑞医药、科伦药业、信立泰、天士力、华东医药。事实上，这五家企业可以说各具特点，在整个中国医药产业创新正处于大爆炸发展阶段的当下，这五家企业分别可以从不同的面相，代表中国医药企业的创新路径与创新特点。

恒瑞自然不消说。作为国内公认的“研发一哥”，恒瑞走的是一条从仿制药企向创新药企升级的路径。此前的恒瑞医药，坚持走的是高仿和首仿的路线，奥沙利铂、多西他赛、伊立替康等首仿药均曾经在市场上大放异彩，其多款仿制药产品也已陆续在美国拿到ANDA批号。而如今的恒瑞医药则将更多精力放在原研创新上，其是国内最早就自主研发的品种向国外企业做license out的企业，近期也有多款重磅新药陆续获批。如今，资本市场对于恒瑞无疑是寄予了厚望的，截至发稿，其市值已经突破2600亿。

而信立泰所走的路线，则是典型的“一款药走天下”。2000年9月1日，在原研企业赛诺菲在中国获得行政保护的18天前，这家深圳的企业成功拿到了硫酸氢氯吡格雷在中国的首仿批件，由此获得了八年的独家生产权，自此成功的在心血管疾病领域打下一片天地，甚至于在市场中可以与原研药波立维表现得不相上下。正在进行的仿制药质量与疗效一致性评价中，泰嘉也以最快的速度完成，从而得以在接下来的市场竞争中继续享受政策红利。

但事实上抛开一直以来被认为产品单一的情形，如今信立泰也已经在研发投入方面不断加码，以期建立一条更完善成熟的产品线，尤其是在创新药及生物药方面，例如其注射用特立帕肽的上市申请目前就已经获得受理，这种治疗骨质疏松的药物是目前FDA批准的唯一能够促进骨形成的药物。而其拥有自主知识产权的1.1类新药阿利沙坦酯则也进入了国家医保目录，其市场放量已经可期。

科伦药业此前则是大输液领域的绝对王者，但如今也已开始在创新药领域大力布局，包括研发队伍的迅速庞大，数据显示，其研发人员已由2012年的120余人迅速发展至目前超过1300多人。而从研发管线方面，未来三年其计划有70余项仿制药品种上市，其中首仿药约15个。此外还涉及70余项创新药正在研发进行之中。

华东医药则是此前多年来在研发领域一直被忽视但近年来实则已不断发力的企业典型代表。其拳头产品之一阿卡波糖已经是国内“进口替代”的典型案例，其2016年销售额超过15亿元，在高基数基础上仍然保持着30%左右的增速，不断抢占原研市场份额。而在产品管线方面，通过自行开发与委托开发病种的策略，华东医药去年仅在糖尿病领域就已经形成了7个临床试验批件、1个1 类新药申报临床以及立项在研11个品种的后续产品开发格局。

2.资源主导型企业

如果说以恒瑞医药为首的研发型主导企业代表着中国医药企业在化药、生物药等领域的发展水平，那么其他几家公司或许可以归到一类里面，它们统一都与中国传统的中医、中药息息相关，都是依靠某种独家资源崛起，与此同时构建起一个极高的竞争壁垒，使得外界力量难以进入。

我们将这类企业归类为资源主导型企业。最典型的是四家：片仔癀、云南白药、同仁堂、东阿阿胶。除此之外，还有一个康美药业，同样可以归于此类，但又略有不同。

片仔癀引起业内的关注，一直以来就只有两个原因：第一，国家绝密级配方；第二，涨价。片仔癀实际上是一个中成药名，原意为“一片即退癀”，因其消炎止痛功效极佳被称之为“中国特效抗生素”。作为国内少数被允许使用天然麝香的药品之一，片仔癀因其稀缺性及长期以来作为名贵中成药的定位深入人心，近年来不断涨价，从2005年的125元一粒如今已经上涨至超过500元一粒。但从市场领域来看，其在细分市场之中根本没有竞争对手，因此一个产品便成就了一家企业。

同样具备国家级绝密品种但与片仔癀经营风格不同的，是云南白药。云南白药的做法是，以云南白药这一品种作为出发点，向不同的产业进行延伸，除了传统的制药领域外，近年来云南白药一直不断在日化、大健康等领域进行涉足，并且也做出了成功的尝试。这同片仔癀坚守单一中药品种的做法完全不同。

而同仁堂的独特竞争力，则在于其悠久的发展历史所积淀下来的品牌形象。作为最具代表性的中药企业老字号，在中医中药领域，同仁堂“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”的堂训几乎已经成为了业界标杆，而正是依靠着这种品牌影响力，同仁堂才逐渐构建起了一个以中成药生产制造为核心，兼具中药材种植、中药材贸易、现代医药物流配送、药品销售的完整产业链条。当然，安宫牛黄丸这类国家级保密配方也为其添色不少。尤其是60年代至70年代产的安宫牛黄丸，最贵的时候市场价格在几万元一丸。

至于东阿阿胶，同样是老牌龙头中药企业，其所依赖的则是“阿胶滋补”这一概念在中国人心中的位置。由于东阿阿胶地处阿胶发源地，拥有广泛认知的地域性资源优势，同时作为国家非物质文化遗产唯一代表性传承人企业，其在市场中拥有领先优势也就不难理解。

同上述企业不同的，是康美药业。尽管没有同片仔癀、云南白药一般绝对的独家资源，但在中医药行业的多年经营中，康美药业所形成的独特优势却是任何一家企业都难以取代的，即其在上下游所掌握的足够话语权。以中药材起家的康美，在多年发展中早已构建起了全产业链的竞争优势，包括上游的中药饮片生产、中游的销售流通，以及再往后端的医院终端覆盖等等。应该说，这是一个颇有垄断感觉的产业链条，在中药饮片领域牢牢掌控着饮片的生产与销售渠道，在后端则通过药房托管将终端资源抓在手中。

3.医药流通类企业

在所有的入围企业之中，主打医药流通概念的并不多，只有三家：上海医药、九州通、白云山。

近一段时间以来，上海医药做的最大的一个动作，就是以5.57亿美元的价格把曾经在国内排名前十的康德乐在中国的运营实体进行了收购。对于上海医药来说，这起收购的意义显而易见。一方面，康德乐此前强势的分销业务及DTP药房业务移交给上海医药，使得上海医药在流通领域以及终端布局等方面如虎添翼。而另一方面更重要的是，通过这起并购，上海医药得以继续跟国控与华润一较高低，但若被竞争对手收购，那么三者之间的差距或许就要进一步拉大，因此这起收购风险防御的战略意义不可忽视。

而至于九州通和白云山，一个共同的特点是在当前国家两票制全面推行的政策环境下，二者的业务均未受到太大波及。事实上，越是这种体量庞大的公司，其在经营中越能很好的抵御政策变化风险，而不管是从合规性还是经营效率上，其都能在第一时间做出很好的应变。

4.投资并购明星

在所有的入围企业中，唯一能够自成一类的，就是复星医药了。

我们很难把复星医药定义为传统的医药制造企业或医药流通企业，在整个复星集团的框架之下，复星医药也继承了来自集团的投资并购的基因。这几年建，复星医药也确实在全球扫货，在印度，复星医药花了超过10亿美金购买了仿制药企Gland Pharma。在台湾，其把台湾生物药企汉霖生技收入囊中。在瑞典，复星医药买了医疗企业公司PBM RESP Holdings。在法国，还买了药品分销商Tridem。

值得注意的是，复星医药从来没有将自己的投资并购局限在某一范围之内，也从来不会局限于某一个地区或某一个市场。因此复星医药很有可能成为下一个阶段中国医药企业出海并购的超级大买手。

5.中药明星企业

实际上让人略微感到意外的，是几家中药企业的入围。尽管同仁堂、片仔癀、云南白药、东阿阿胶等品种也都属于中药类别，但其具有的独特资源属性是其他任何企业都难以替代的。而华润三九、步长制药、通化东宝等三家企业，则是纯粹的中药概念股票。

市场的销售能力，应该可以被认为是这些企业最大的亮点。步长制药发布的2017年报显示，该年度步长共实现营业收入138.64亿元，同比增长12.52%，而其中步长制药的四大主打产品丹红注射液、脑心通胶囊、稳心颗粒和谷红注射液合计销售收入就已经达到99.44亿元，接近百亿。

最起码在当前的中国医药市场环境中，单靠几个核心品种就能做到百亿销售的企业还并不多见。

6.增补与剔除

即便抛开中国A股被纳入MSCI这件事本身的重要性不谈，实际上早在MSCI公布纳入A股企业名单之前，国际资本对于中国医药企业的关注，已经开始逐渐显现出来。只是如果说此前外资对于中国企业的债务风险、市场干预、资本管制等仍然存在疑虑的话，那么如今MSCI会将这种疑虑打消一些。

以QFII（Qualified Foreign Institutional Investors，合格的境外机构投资者）持仓情况为例，截至一季度末，QFII共计持仓个数为280支，其中医药生物行业数量最多，有28支。

部分QFII生物医药企业持仓情况

而MSCI在公布所有234家被纳入MSCI指数体系的A股公司的同时，还发布了MSCI中国A股在岸指数（MSCI China A Onshore Index）成分股变动情况，其中新增加了两家医药类企业，分别是凯莱英和一心堂。提出的医药类企业则有11家，分别为必康股份、中新药业、未名医药、康缘药业、海翔药业、益佰制药、昆药集团、华北制药、江中药业、科华生物、嘉事堂。

新增的两家实际上非常好理解。一家是目前正在迅速发展的CDMO公司，新药研发增长的大环境以及MAH等政策逐渐全国施行的政策背景，使得CDMO公司目前在国内正迎来一个极佳的发展机会。而一心堂则是国内主要的一家以药品经营为主的大型零售连锁企业，当前国内药品零售行业整合趋势已逐渐明朗，谁先布局谁就能赢得大的机会。

而被剔除表单的，同样也应当引起注意。尽管被剔除表单本身并不能说明企业本身的经营或市场表现存在问题，但明确的一点是，企业的经营一定是一个正确的战略方向长期稳定并贯彻执行的结果，而能否满足市场的评价体系则是衡量一家企业经营战略正确与否的最直观表现。市场在巨变，企业本身也在发生巨变，而企业无疑需要这种适应的能力。

来源：E药经理人

作者：老默

来源：E药经理人   作者：老默