医药企业的发展之路——并购交易

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背景

一直以来，我国的药品市场都以仿制药为主，仿制药和专利过期原研药品长期占80%以上的销售额。随着近些年仿制药一致性评价和带量采购等政策的实施，仿制药的价格被大幅度压缩（图1），传统的仿制药企业很难再获得之前的高利润空间，据保守估计未来5年内超过一半企业将会被淘汰出局。同时，在合理用药、医保支付方式改革等医保控费政策下，医药行业的增速有望放缓，传统的制药企业正在面临转型升级的考验。

为了鼓励优质创新药的研发，国家药监局先后实施了创新药加速审批、加快进口药品国内上市、加入ICH、药品上市许可持有人制度（MAH）、《药品管理法》修订等政策法规，大大提高了新药研发速度和药品质量（图1、图2）。目前，国内众多药企都在开展创新药研发，同时也涌现了一批研发原创新药的生物科技公司，研发能力不断提高。

图1. 历年NMPA（CFDA）获批上市的中国1类新药数量

图2. 历年中国新药申报临床数量

从创新性的角度，目前我国的新药研发大多以me-too/me-better为主，通常是针对已有上市药物的靶点进行差异化研究。在医药行业创新转型的早期，这种研发模式可以逐渐提高企业的研发能力，缩小与国外大型药企之间的差距。但是从长远的角度看，一方面，me-too/me-better药物通常与已有的药物具有相似的疗效，难以解决未被满足的临床需求；另一方面，在一些热门的研究领域，容易出现严重的同质化竞争（图3），在医保控费等一系列医改政策下，这些药物也难以为企业带来显著的收益。以日本为例，在国家新药审批、医保等政策的推动下，日本的医药企业也经历了从创仿药（me-too/me-better）到原创新药的转型升级，创新研发能力不断提高，本土医药企业逐渐走向国际市场。

图3. 热门肿瘤靶点已上市和中国在研药物数量

只有研发更多的基于新技术、新机制的原创新药，解决临床上未被满足的需求，才能从容地面对来自国内外的市场竞争和日益深化的医疗体制改革，并且占据更大的市场份额。但是现代科学技术发展非常迅速，药物研发的周期又非常长，传统企业内部研发人员的知识更新往往跟不上新技术发展的速度。制药企业常常会面临重磅药物专利到期、新品研发跟不上产品更新的运营压力，同时随着FDA对新药的审批日益严格，研发风险也越来越大。此时，从外部收购比较有前景的技术或在研药物通常是企业的主要应对策略。对于国内药企，尤其是规模较大的研发企业，应当注重通过并购交易实现研发的创新升级，关注国内外新药研发的初创公司，前瞻性布局前沿技术领域。此外，中国的医药市场仅占全球的10%左右，而且传统中成药和仿制药占据了销售额的主要部分，仅凭国内市场仍然不足以支持成本巨大的创新药研发。国内药企应当积极通过并购交易打通国外市场，进一步完善产业链。本文主要从并购交易的角度探讨了制药企业的创新升级，分析医药行业并购交易的驱动力，对比国内外的差异，并为国内药企的并购提供了建议。

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并购交易的驱动力

医药行业的并购交易是市场经济环境下实现行业内资源整合、企业获得持续的营收增长、加快新药研发效率的重要途径，各大型药企都在进行大量的并购交易，据不完全统计，2010年以来全球TOP10药企的并购总额已经达到近5000亿美元。回顾全球各大型制药公司的发展历程，企业的多数重要发展转折均与并购交易相关（图4）。总体来说，制药企业并购交易的主要驱动力包括创新升级、协同发展和海外市场的拓展。

创新升级。新药研发是一项高风险、高投入的投资，而新技术、新疗法的早期发展常常来自小型的生物科技公司，这些创新型公司专注于早期的药物开发，在临床研究、市场开发等环节还缺乏足够的经验。而对于大型药企，他们拥有从早期开发、临床研究到商业化的完整产业链，通过收购一些拥有核心技术和潜力产品的创新公司，可以快速将产品推向市场，提高总体研发效率。同时可以降低研发风险，丰富产品管线，维持公司的利润增长。对于小型科技公司而言，这是一个快速市场化的过程，可以更快地实现市场回报。根据统计，2015-2018年销量排名前十的重磅药物中，超过一半的药物均是通过并购交易获得的，其中包括阿达木单抗、O药（Opdivo）和K药（Keytruda）等明星药物（表1）。

扩大市场规模，获得协同效应和规模效应。生物医药是企业之间并购最频繁的行业之一，而且并购规模巨大。近两年就有多起超过500亿美元的并购事件，包括BMS收购了新基、武田收购夏尔以及艾伯维收购了艾尔建。药企之间的并购可以迅速扩大市场规模，相互获取优势资源，产品组合形成互补，同时可以大大降低财务和运营成本，产生协同效应。根据BMS的预计，对新基的收购将会为其节约25亿美元的运营成本。

开拓海外市场。通过收购海外的制药企业，获得其医学事务、临床开发和销售等团队，企业可以快速进入当地市场。武田、安斯泰来等日本药企在本世纪初通过海外并购逐渐打开了欧美市场，成为全球领先的制药企业。如果这些公司固守在日本本土，发展会非常受限。

图4. 2010年以来全球TOP10药企的并购交易统计

表1. 部分通过交易获得的重磅药物

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并购交易案例分析——吉利德的并购发展之路[1]

吉利德科学公司是一家以抗病毒/抗感染药物为特色的研发型生物制药公司，拥有多款重磅药物。在抗丙肝领域，拥有明星药物索非布韦，并以索非布韦为基础引领着“丙肝治愈”的时代；在抗HIV领域，多年来一直占据着近50%的市场份额。凭借着在抗病毒药物领域的绝对统治地位，2015年吉利德的销售额达到321.5亿美元，在全球药企中排名第六，这家成立仅仅三十多年的公司已经成为全球制药巨头。

吉利德成立于1987年，在获得风险投资后，主要依靠合同研究项目获得收益，1991年从一个欧洲大学的实验室获得了一组核苷酸化合物的开发权，开启了抗病毒药物的研究。1996年，第一个新药西多福韦获得FDA批准上市，尽管这个药并没有为吉利德带来显著的收益增长，但是首个新药的上市为公司募集了2.5亿美元的巨额资金，这为后期的并购交易奠定了基础。

此后，吉利德开始了并购发展之路，1999年以5.5亿美元的价格收购了年销售额1.3亿美元的NeXstar Pharma，获得AmBisome和DaunoXome两个脂质体产品。随后，通过收购Triangle吉利德获得了抗HIV药物恩曲他滨，以恩曲他滨为基础，公司先后推出了Genvoya、Truvada、Odefsey等多款重磅复方药物，到2018年吉利德的HIV药物总销量已经超过140亿美元。2011年，吉利德以112亿美元的价格收购了Pharmasset，获得了包括索非布韦在内的三款慢性丙肝药物，索非布韦于2013年获批上市，其联合用药方案和复方药物对多种基因型的丙肝患者治愈率均超过95%，开创了丙肝纯口服治愈的时代。从2014年到2017年间，以索非布韦为基础的抗丙肝药物为吉利德带来了超过550亿美元的收入，吉利德也一度成为全球营收排名前十的药企。

近些年，随着大量丙肝患者的治愈，全球的丙肝药物市场从2015年的236亿美元萎缩至2018年的78亿美元，加上艾伯维等公司激烈的市场竞争，吉利德相应的药品销量也出现断崖式下跌。另外一方面，早期研发的抗HIV药物也即将来到专利断崖期，吉利德急需进入新的治疗领域以实现营收的增长。公司于2017年以119亿美元收购了CAR-T领域的先驱Kite Pharma，同时收购了Cell Design Labs公司获得两个CAR-T技术平台，开始进入细胞治疗领域。在此期间，吉利德还通过收购和合作开发在NASH、肿瘤、炎症等治疗领域丰富了研发管线，其中与Galapagos公司合作开发的JAK1抑制剂Filgotinib已经向FDA提交了上市申请，有望为吉利德带来新的销售增长。

图5. 吉利德历年营收和增长率

表2. 吉利德并购交易汇总

吉利德的发展历程就是其并购交易的历史，数次成功的并购、正确的投后运营和后续的研发能力在其中发挥了重要作用（图5、表2）。从早期脂质体药物到为其带来巨额利润的恩曲他滨和索非布韦均是通过并购获得的，在近几年营收下滑面临转型的关键时期，吉利德也正在通过多个治疗领域的并购交易丰富自己的研发管线，目前已经在HIV、HBV、NASH、肿瘤和免疫疾病等治疗领域拥有31个新药处于临床研究和NDA阶段。

事实上，与其他大型药企相比，吉利德的并购交易并不算多，但是吉利德总是能够精准地找到合适的收购目标，并且在并购后完成进一步的研发升级，从公司发展的早期到对Pharmasset的收购，几乎每一笔投资都能显著地促进公司的发展。因此，在丰富的研发经验的基础上，具有前瞻性、有效精准的并购交易策略对制药企业的发展至关重要。

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国内外医药行业并购交易对比

国内近些年在两票制、一致性评价、带量采购等政策和资本市场的推动下，医药行业的并购交易日趋活跃，传统仿制药企业正在通过并购完成资源的整合，华润医药、复星医药、上海医药等大型药企也在积极参与海内外的并购以完成战略转型。但是与国外的医药行业的并购交易相比，并购规模上差距较大，在并购的内容上也有很大的差异（图6、表3、表4）。

从并购交易的金额上看，2018年全球医药产业并购交易总额达到1632亿美元，国内的并购总额在全球的占比不到1/10，而且很少有单笔超过10亿美元的交易。

从交易的目的看，国外主要以收购有特色产品或者技术的创新公司和大公司之间的强强并购为主，标的公司通常是研发型的小公司，涉及新型肿瘤疗法、罕见病、神经退行性疾病等重点治疗领域，并购的目的是丰富产品管线，实现企业的创新升级。国内企业并购的目的主要包括仿制药企业的整合、借壳上市和战略投资等，还涉及众多跨行业的并购，标的公司主要以处方药和仿制药为主，很少拥有创新产品和技术。

从全球来看，并购交易的主要参与者是各大型制药企业，而在国内，研发领先的药企很少参与并购交易，大多企业的产品都通过自主研发，很少通过并购获得。

国内医药行业的研发能力和市场规模是造成国内外并购交易差距的主要原因。一方面，我国医药行业还处在从仿制药向创新药转型发展的早期阶段，整体研发水平不高，优质标的较少，众多企业仍然以仿制药为主，仿制药企业之间的并购整合和行业内的纵向并购仍然会是未来几年的主要趋势；此外，目前我国的药品市场规模仅占全球市场的10%左右，而且国内药企大多还没有广泛拓展国际市场，这一市场规模也限制了国内企业进行大规模的并购。

图6. 国内外医药行业并购交易总额对比

表3. 2018年全球生物医药并购交易TOP10

表4. 2018年中国生物医药并购交易TOP10

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对国内药企的启示

在过去的2018年和2019年中，中国医药行业的发展可谓波澜壮阔，既有新兴生物科技公司融资上市迅速发展，也有传统企业承受压力亟待转型。在未来的发展过程中，国内制药行业一定会进行激烈的资源整合，并购交易会扮演重要的角色。在医药行业的并购交易中，成功的投资要求企业必须在研发和商业开发中具备丰富的经验。拥有丰富研发经验的商务拓展团队能够使企业更精准地寻找投资标的，提高并购的成功率，同时在获得产品后，后续的开发能力也对投资的成败有重要影响；另一方面，如果收购的产品能够成功上市，强大的商业能力能够使并购的收益最大化。

因此，对于国内药企来说，在目前的阶段应当首先通过创新药的开发提高自身的研发能力，同时吸引有丰富研发经验的海归人才加入研发和商务拓展团队，在并购交易中给予更加专业和精准的决策建议。此外，目前国内药企主要立足于国内市场，企业应当积极通过并购交易拓展国际市场，利用并购标的在其市场中的渠道实现交叉销售，提高企业在全球的市场占有率。在巩固研发能力和拓展海外市场的基础上，密切关注国内外拥有独特产品和技术的创新型公司，通过并购一些优质标的布局重点治疗领域，以延续自身的创新发展之路。

企业在并购过程中应当同时做好风险评估，从整体上来说，医药行业并购的成功率并不高，不少的并购交易以失败告终。尤其国内近几年医药行业成为投资热点，行业整体估值偏高，而可选的优质标的较少。企业应当做好充分的并购前尽职调查和财务分析，对并购后的整合进行前瞻性评估。将自身的研发优势和并购获得的技术产品相结合，制定合理的战略方向，将产品应用到对接市场中，从而实现利益最大化。

来源：药渡   作者：药渡上海咨询团队