元序资本：美国肿瘤领域投资的热点分析

2005-2014十年间，不论是风险投资、IPO、增发股票（follow-on public offer）或者并购，肿瘤领域的投融资规模都独占鳌头。其中一个原因是肿瘤并非是一个单一的疾病，而是多种疾病的总称。在美国官方的临床实验数据库中，肿瘤领域经常进一步细分为超过100种以上的子领域。

从图5.1可以看出，肿瘤领域的项目中以风险投资阶段为最多，总数达到642个，占生物医疗行业该阶段所有项目的22%，这说明肿瘤领域的早期投资极为活跃；与此形成鲜明对比的是，IPO数量只有40个，并购数量也只有101个，这意味着早期投资的失败率极高，而且IPO不易。

图5.2进一步显示了并购作为项目退出的方式占据压倒性优势。因此，在风险阶段投资时即引入产业资本（corporate venture capital）为日后的并购铺路是投资成功的关键因素。

风险投资

风险投资在过去十年间不断涌入肿瘤领域，2014年达到了顶峰。其中，90%的投资进入了新药的研发（图5.3）。多年高强度的投资带来了一系列的技术创新，特别是在肿瘤免疫（immuno-oncology）、靶向抗体（targeted antibody）和选择性激酶抑制剂（selective kinase inhibitors）等几个子领域。大部分的风险投资基金投入了处在二期临床的项目，但是肿瘤免疫领域是个例外，各个阶段的项目都得到了大量资金的投入。

IPO及增发股票

肿瘤领域的IPO在2013年和2014年保持了较高水平（图5.4）。2013年共有18个项目IPO，共融资12亿美元；2014年共有10个项目IPO，共融资10亿美元。值得指出的是，2014年IPO的项目中70%是早期项目，其产品处在临床前（pre-clinical）或一期临床阶段；相较而言，2013年IPO的项目中只有约50%的为早期项目。这显示资本市场对于肿瘤领域的初创企业接受度逐渐提高。

肿瘤类项目在2014年共有30个超过1000万美元的增发股票交易，为过去十年来之最。2014年仍处在研发阶段的公司通过在二级市场增发股票共计融资17.51亿美元。对比增发股票及IPO两种手段的融资额可以清楚的看到，增发股票所募得的资金远远超过IPO时。因此，许多早期投资机构在项目IPO后会长时间继续持有股份，并不急于套现，以此来提高项目的投资回报率。

并购

2014年肿瘤研发阶段项目的并购总额（仅含upfront payment）为14亿美元，比2010-2013年年平均总额（20亿美元）有所下降。其中，2014年的并购总额中的一半（7.25亿美元）来自一个一期临床项目的单项并购交易。除此之外的大部分并购交易额都在1亿美元以下。造成这个现象的主要原因是收购方开始大量使用contingent value rights等手段来降低交易的初始金额，要求被收购的一方在达到了约定的绩效（例如通过临床实验等）才可获得进一步的投资。

在研项目

肿瘤类在研项目据统计有1234个（图5.5），为各类疾病之最，约占生物制药行业所有在研项目的67%。其中，47%的在研项目属于联合研发，特别是三期临床的在研项目中有半数的为联合研发项目。

总结：

1.肿瘤领域投资应关注新药开发，特别是肿瘤免疫领域；

2.肿瘤领域项目退出以并购为主，应尽早引入产业资本、以提高项目退出的成功率；

3.早期投资人应在增发股票时而非IPO时退出，以获得最大的投资回报；

4.肿瘤领域在研项目以二期临床药物为主。

作者为元序投资合伙人张兴（微信号：AlwaysForTruth），元序投资致力于协助中国投资机构及产业资本布局美国生物医疗行业。

来源：健康点   作者：张兴